Por CEDAF
El gobierno nacional anunció un proyecto de reforma de la Carta Orgánica del Banco Central. Con este proyecto, intenta establecer una regla institucional permanente, pero lo hace después de que el propio Gobierno utilizó intensamente los márgenes de discrecionalidad que ahora dice querer clausurar. ¿Por qué decimos esto?:
· En independencia, no hay institucionalidad plenamente blindada sino autoridades designadas en comisión y una conducción funcionalmente alineada con el Ejecutivo.
· En emisión, no hubo adelantos transitorios netos, pero sí transferencia de utilidades, dividendos y uso del balance del BCRA como soporte del programa financiero del Tesoro.
· En letras intransferibles, no hay desaparición del instrumento sino administración activa de su stock mediante nuevas emisiones, recompras y cancelaciones financiadas con dividendos del BCRA.
· En tipo de cambio, no hay flotación pura sino flotación entre bandas con intervención admitida oficialmente y administración financiera complementaria.
· En tasas, no hay abandono pleno de la tasa de política sino reconstrucción de una referencia piso a través de operaciones de liquidez.
El programa económico de Milei requiere que el BCRA distribuya utilidades, administre el dólar, opere repos, influya sobre tasas y coordine patrimonialmente con el Tesoro. El programa no descansa en un BCRA independiente, sino en un BCRA subordinado a una estrategia fiscal-cambiaria integral. En una economía como la Argentina la coordinación entre Tesoro, BCRA y política cambiaria puede ser importante para el programa económico. Pero si esa coordinación es necesaria, no corresponde presentarla como independencia absoluta del Banco Central.
La reforma, en ese contexto, funciona menos como descripción de la práctica actual y más como un intento de construir un cerrojo legal para el futuro democrático de la Argentina
La reforma promete independencia, pero la práctica el BCRA está completamente subordinado.
El componente de independencia es quizá el más débil del discurso oficial. La designación de autoridades del BCRA debería ser uno de los lugares donde la independencia se vuelve institucionalmente verificable. Sin embargo, la página oficial del BCRA informa que la Presidencia está “en comisión” por Decreto 19/2023, la Vicepresidencia “en comisión” por Decreto 20/2023 y que varios directores también figuran designados “en comisión” mediante decretos del Poder Ejecutivo. Dos años y medio después de asumir el Gobierno la conducción del BCRA continúa descansando en designaciones en comisión.
Es público y notorio que las autoridades actuales del BCRA son una parte fundamental de la gestión política de Javier Milei. No solo participan de todas las actividades oficiales, sino también que acciones políticas propia de una pertenencia partidaria definida y públicamente conocida. El propio presidente Milei presenta su relación con Bausili y el resto de las autoridades monetarias como parte fundamental de su equipo económico y de Gobierno. El presidente del Banco Central era socio en el sector privado del actual ministro de Economía. De este modo, bajo el discurso de la autonomía subyace la vocación partidaria de apropiación del BCRA por fuera del circuito democrático.
Emisión monetaria: no hay adelantos transitorios, pero sí transferencia de utilidades del BCRA
En abril de 2025, el Ministerio de Economía comunicó que el BCRA obtuvo una ganancia de $19,4 billones en el ejercicio 2024 y puso a disposición del Gobierno Nacional $11,7 billones, depositados en la cuenta del Tesoro en el BCRA. El 14 de mayo de 2026, el Ministerio de Economía informó que el BCRA puso a disposición del Tesoro $24,4 billones en concepto de dividendos del ejercicio 2025, de los cuales $6 billones se destinarían a depósitos del Tesoro en el BCRA y $18,4 billones a recomprar Letras Intransferibles en cartera del BCRA.
La contradicción aparece en dos planos. Primero, aunque se abandone el canal clásico de Adelantos Transitorios, el BCRA sigue generando recursos contables que son puestos a disposición del Tesoro. Segundo, la promesa de eliminar la distribución de utilidades como fuente fiscal se formula después de haber utilizado esa herramienta como parte del programa financiero.
Acá empiezan a aparecer los “catadores de emisión”. Que dicen los catadores: que no hubo emisión porque el dinero no salió del Banco Central. Ese dinero se lo dio el BCRA al Tesoro y el Tesoro utilizó una parte para cancelar letras intransferibles que tenía con el Central y otra la dejó guardada para cancelar deuda más adelante. O sea, el BCRA envió dinero que fue utilizado por el fisco. Eso se llama financiar al Tesoro y es emisión: sin esa emisión de ganancias, el Tesoro tendría que haber usado pesos que estaban en el mercado para cancelar esas deudas, haciendo caer la base monetaria.
Letras Intransferibles: se propone eliminarlas… algún día
Las Letras intransferibles que vencían en estos años no fueron canceladas en su totalidad. El presupuesto 2026 enviado por La Libertad Avanza ya disponía la emisión de letras intransferibles nuevas para cancelar la mayor parte de los vencimientos de estos instrumentos. En junio de este año, por Resolución conjunta 35/2026, se volvieron a emitir Letras Intransferibles, con prácticamente las mismas tasas y a un plazo de cinco años para cancelar letras anteriores.
Y recordemos lo que vimos en el apartado anterior. Parte de lo que se canceló, se canceló con las propias ganancias del Banco Central, previa transferencia al Tesoro.
Tipo de cambio: poner bandas para intervenirlas.
El discurso oficial presenta el régimen cambiario como una flotación entre bandas. El BCRA informa que el sistema de bandas se puso en marcha el 11 de abril de 2025, con un rango inicial de $/USD 1.000 a 1.400 dentro del cual “el tipo de cambio fluctúa libremente según la oferta y la demanda”. [1]
Sin embargo, la propia definición oficial del régimen reconoce intervención. El BCRA detalla que en el piso de la banda vende pesos para mantener el nivel y acumular reservas, que en el techo compra pesos para sostener el límite superior y absorber liquidez, y que dentro de la banda “puede ocasionalmente intervenir para evitar volatilidades excesivas en función de objetivos macroeconómicos”.
Este punto es crucial: la contradicción no consiste en que el Gobierno tenga un régimen de bandas y el BCRA intervenga en los extremos —eso es propio de una banda cambiaria— sino en que el discurso de “precio libre dentro de la banda” convive con una administración más amplia del precio efectivo del dólar, incluyendo compras spot, ventas o compras del Tesoro, futuros, instrumentos dollar-linked y manejo de reservas.
El propio material oficial presentado por el Vicepresidente del BCRA Vladimir Werning afirma que la autoridad monetaria no solo acumula reservas mediante compras spot, sino que amplía su “poder de fuego” con otros instrumentos de liquidez cambiaria por USD 22.000 millones, incluyendo futuros cambiarios, swaps bilaterales y repos con bancos internacionales.[2]
Es conocido que el BCRA opera todos los días sobre el tipo de cambio spot comprando dólares. Pero también hay evidencia de intervenciones financieras complementarias. La prensa informó en junio de 2026 que el BCRA habría intervenido para contener la suba del dólar mediante mercado de futuros y títulos dollar-linked, en un contexto en que el tipo de cambio permanecía por debajo del techo de la banda.[3]
No hay más tasa de interés de referencia, ¿no hay más tasa de interés de referencia?
El Gobierno puede afirmar que eliminó la tasa de política monetaria tradicional y que desplazó el centro del programa hacia agregados monetarios. Sin embargo, la práctica reciente muestra que el BCRA sostiene una referencia de tasa de corto plazo a través de operaciones de liquidez, repos, simultáneas y pases con bancos. [4]
La base oficial de datos del BCRA reconoce una serie de “Operaciones de pases pasivos y activos del BCRA”, bajo el tema de estadísticas monetarias y financieras, con palabras clave asociadas a pases pasivos, pases activos, operaciones monetarias, tasas de interés, liquidez y política monetaria.
La información del BCRA permite cuantificar la regularidad de esa operatoria. Desde el 15 de julio de 2025 al 13 de julio de 2026, la autoridad monetaria intervino en el mercado monetario el 94% de las jornadas.[5] El promedio de toda la serie es de aproximadamente $2,315 billones —si los valores se interpretan como millones de pesos—, el promedio de los días positivos es de $2,559 billones, la mediana positiva ronda $2,683 billones y el máximo aparece el 3 de diciembre de 2025 con alrededor de $7,119 billones.
La dinámica reciente también muestra continuidad. En las últimas diez observaciones, entre el 26 de junio y el 13 de julio de 2026, los saldos positivos se mantienen todos los días, con valores que van desde aproximadamente $1,346 billones hasta $3,557 billones, cerrando el 13 de julio en torno a $1,644 billones.
El punto analítico es que esa operatoria no es neutra para el sistema financiero: cuando el BCRA absorbe pesos remunerados a una tasa administrada, esa tasa se vuelve una referencia mínima para el resto de las colocaciones de corto plazo. Es decir, si el BCRA absorbe pesos al 20% TNA, esa tasa se convierte en referencia mínima para cualquier asignación marginal de liquidez remunerada.
Por lo tanto, la contradicción es clara: el Gobierno reivindica un esquema en el cual la cantidad de dinero ganaría centralidad y la tasa dejaría de operar como instrumento discrecional; pero el funcionamiento efectivo del mercado muestra una tasa piso administrada por el BCRA, con efectos directos sobre caución, call, plazos fijos mayoristas, TAMAR y valorización de títulos públicos.
De esto se desprende que, si bien bajaron el cuasifiscal, estas operaciones todavía implican una erogación para el BCRA.
El programa no eliminó la dominancia fiscal y cambiaria: la reorganizó
El programa oficial no eliminó la dominancia fiscal y cambiaria sobre el BCRA; la reorganizó. Sustituyó adelantos transitorios por utilidades y operaciones patrimoniales, reemplazó instrumentos monetarios tradicionales por mecanismos fiscales y de liquidez, abandonó una tasa explícita pero reconstruyó una tasa piso, y anunció flotación entre bandas mientras preservó herramientas de intervención.
Milei pasó de prometer la eliminación de nuestra moneda y del Banco Central a prometer un Banco Central totalmente autónomo. Algo tienen en común estas dos promesas: ninguna las cumple.